从去年首轮演出就迭创国内话剧票房纪录的话剧《喜剧的忧伤》，在半个多月前刚刚结束今年的第二轮演出，仍是一票难求的局面。这部由人艺青年导演徐昂根据日本编剧三谷幸喜的作品《笑的大学》改编的作品，全剧讲的是一个剧团编剧和剧本审查官之间发生的喜剧故事。在中国版中，故事的时代背景则改成了上世纪40年代的中国。人艺对《笑的大学》进行本土化的改编后，定名为《喜剧的忧伤》，在剧中陈道明将饰演一个文化机构的审查官，与何冰饰演的编剧进行了一场延续多日的争论。该剧最大的看点在于整个结构为“对子戏”，也就是难度系数极高的双人话剧，事实上陈道明与何冰这两大演技派演员也的确在舞台上给观众奉献了一出精彩的对手戏。 我们不妨借用这个火爆的剧名，来隐喻一下当下的中国宏观经济。一方面，在形形色色的预测中，大部分研究者丝毫不怀疑不低于7%的GDP增速将得以在下一个经济周期中保持；另一方面，中国经济结构中的主要结构性制约因素尚未形成全面扭转之势，如垄断行业日益强大、高税负环境依然固我、人口红利快速消失等等。中国经济这场“喜剧的忧伤”，从全球角度看，更多的是中美两国的对手戏；从国内角度看，则是市场化和行政管制的对手戏。 临近岁末盘点这一年的宏观经济走势时，预期之外的“惊讶”并不多。一方面是因为全球各大主要经济体都处于换届之际，经济政策出现大幅调整的可能性不大，另外一方面原因是，导致全球经济低迷的主要因素并未逆转，而外贸不稳、内需不振的中国经济所患上的“投资依赖症”自然也无法痊愈。这更像是一个罹患慢性沉疴的病人，始终无法下决心开刀手术，只好日复一日地采用“保守疗法”，因此病情也在“稳定压倒一切”中慢慢地加重。当然作为喜剧的欢乐部分，以高铁网络和“营改增”为代表的越来越低的经济流动成本，将支撑中国经济的下一轮中速增长周期。 表情一 紧锁的眉头 外贸降速，内需温火 日前商务部新闻发言人在“2012年中国国际贸易学会年会暨国际贸易发展论坛”上透露，尽管1至10月份中国外贸增长6.3%，出口增长7.8%，但进入11月份后，进出口相关数据又出现了明显负增长，说明中国外贸筑底企稳的基础仍不牢固，今年全年中国外贸增幅可能低于国内生产总值增幅。 据商务部预测，中国今年全年对外贸易增幅在6%左右。可以肯定的是将低于国内生产总值增幅，这种情况是多年以来没有出现过的。 当然从积极的一面来看，商务部预测今年中国外贸占国际市场的份额有可能在去年10.4%的基础上继续增长。也就是说，失速的中国外贸仍然跑赢了更加羸弱的全球贸易的大盘。这主要基于两个判断：一是中国外贸增速明显快于主要贸易体的增速，二是中国外贸增速明显快于全球贸易。 商务部长陈德铭在刚刚落幕的《财经》年会上表示，2013年国际贸易会略好于2012年，但仍存在一定的不确定性。如“我们很关心的一些大国（指美国）”是否能安然渡过“财政悬崖”，以及欧盟预算案会否通过等。此外大宗商品价格走势、通胀是否抬头等也是影响2013年外贸走势的重要因素。 而根据国际货币基金组织（IMF）预测，明年世界经济增长的速度仅为3.7%；世贸组织预测明年全球贸易的增长为4.5%，虽有增长但仍大幅低于危机前的水平。 从常识来看，连续三年成为世界货物贸易第一大出口国的中国，其贸易基数经过加入WTO后的连年超高速增长已经达到4万亿美元左右的规模，本身就存在着从数量增长向质量增长的跃迁需求，如果能充分借助未来一到三年全球贸易的平台整理期，实现结构性的转型（产品附加值提升，扩大服务贸易出口等），那么在这一波全球经济衰退周期过去之后，将迎来中国外贸高质量的较快速度增长。 与外贸增速高台跳水形成鲜明对比的是内需。事实上，尽管国内很多评论都剑指内需不振，但从过去12个月的国内社会消费品零售总额的同比增速来看），今年以来的内需增速一直围绕着14%的中位值上下小幅波动，保持着比较平稳的状态。这说明国内的内需增长并没有大的问题，而真正的问题在于对内需启动的过高期望明显脱离了现实。 这个现实就是国内居民收入和就业的状态难以支撑更高的内需增速。世界银行（下称“世行”）中国首席经济学家韩伟森曾在今年第二季度之初就明确点出2012年中国经济增长放缓的原因，“一是内需对增长贡献减小；二是外需对经济增长贡献继续为负。” 根据国家统计局新闻发言人盛来运披露的数字，今年前三季度，最终消费对GDP的贡献率是55%，在7.7%的增长率中拉动了4.2个百分点；关于资本形成总额对GDP的贡献率是50.5%，拉动GDP增长3.9个百分点；货物和服务净出口对GDP的贡献率是-5.5%，下拉GDP 负增长0.4个百分点。这也是10年来，内需第二次超过投资成为中国经济增长的主要驱动因素。 从上述数据可以看出，内需正在缓慢地转变为引领中国经济增长的第一引擎，尽管其对于拉动GDP增长的“短促突击”效应远不如投资，但恰恰是这种14%左右的温火，给中国经济的转型带来了极其宝贵的空间和信心。而从长远来看，国内居民收入的增长是内需升温的坚实保障。 随着“收入倍增”作为“十八大”报告的热门词汇迅速登场以来，国内各地都在筹划制定本地的居民收入倍增计划。这其中较为乐观的是，西部地区的居民收入倍增普遍在2015年前后即可完成，而东部省份则受制于经济形势的走向，或者需要更长的时间。 我们在此不妨回溯作为借鉴模板的50年前的日本国民收入倍增计划。1960年日本新上台的首相池田勇人宣布启动为期10年的“国民收入倍增计划”，并定下目标：国民生产总值和国民收入年平均增长速度为7.8%，人均国民收入年平均增长速度为6.9%.在该计划下，池田内阁引入了最低工资制，扩展社会保障，完善养老保险金，提高健康保险付给率。政府增加了公共投资，从上世纪60年代初平均每年增加25%左右。从1961年开始，每年在个人收入调节税和企业税上共减税1000亿日元，同时降低利息、扶植公债和公司债市场。再者政府也制定新立法以增加农业从事者的收入，协助中小企业推进设备现代化与专业化生产，提高劳动生产力。 特别值得关注的是，在设计倍增计划涉及如何扩大收入时，日本政府考虑到了以下因素：一是在增加收入过程中缩小收入差距；二是更多增加中低收入阶层收入；三是培育工薪阶层、中产阶级，因为这不仅对扩大有效需求的效果显著，而且有利于社会稳定。 因此国民收入倍增的背后隐含着更为关键的收入分配体制改革，这相当于再一次的划定利益边界，不仅是企业与员工之间，更重要的是政府与企业之间的利益边界。因此多地发改委也纷纷发声，期盼收入分配改革方案尽快出台，以利于地方调整或制定收入倍增规划。“收入倍增是和收入分配改革方案有关系的，收入分配改革方案不出来，倍增规划没法出。我们现在就在等着国家的政策。”山西省发改委就业与收入分配处栾速建处长日前对媒体公开表示。 表情二 僵冻的苦笑 股权融资已沦为羊肠小道 2000年3月亚信公司成功登录美国纳斯达克证券市场，成为首家在美国上市的中国In-ternet基础建设企业。亚信的成功也为当时苦于国内A股“所有制歧视”的民营资本趟出了一条面向海外资本市场进行股权融资的羊肠小道。经过10多年集腋成裘的专业知识体系（主要指法律与财务架构方面）、投资者关系乃至华尔街人脉的积累，这条羊肠小道早已经被开垦成康庄大道，并屡屡上演中国公司成为当年融资冠军的壮举。业内共识，美国资本市场是过去10年间国内互联网企业得以超高速发展的决定性原因之一。 然而继马云名噪一时的“云算计”导致VIE（协议控制）股权架构从监管者、投资人与上市公司之间的不宣之秘，被迫摆到了需要管理层“信用背书”的桌面上。结果可想而知，几乎一夜之间失去了合法性的VIE，使得整个中概股走上了漫漫熊途。而浑水和香橼以打击财务造假为主要手段的相继连环做空中概股，彻底动摇了中概股在美国资本市场的生存根基。 迟至今年9月25日，第一视频集团旗下的子公司——中国手游娱乐集团（NASDAQ：CMGE）登陆美国资本市场，才成为今年第一家在纳斯达克挂牌上市的中国公司。但令人尴尬的是，这只中国概念股在纳斯达克上的年度“首秀”并不成功。采取介绍上市的中国手游在挂牌首日股票成交为零单。据交易系统显示，买方和卖方位置上各有一单，卖方要价40美元/股，而买方报价仅3.9美元/股。 相比之下，号称“流血上市”的唯品会在今年3月登陆纽约证券交易所时的表现还算是“初冬”。同样也是打破了中概股长达半年多的赴美上市冰冻期的唯品会，上市首日只是遭到破发和股价持续下跌，还不至于惨淡到没有成交的地步。 从清科研究中心的统计数据来看，从2011年开始刮起的中概股退市风潮，已经使得美国资本市场形成了对中概股的“负融资”局面。两年前仍炙手可热的美国拟上市公司CFO的猎头生意，如今早已一落千丈，越来越多的投行正在忙着做中概股的私有化生意，而此前或许正是他们担任了这家公司的承销商。 与美国资本市场对中国公司大幅度关闸类似的是，国内A股市场在2012年下半年也由于股指的极度低迷，而陷入事实上的IPO通道关闭状态。 据统计，2009年证监会公布IPO新政并开闸新股发行后，当年6月桂林三金成为当月首只也是唯一一只完成申购的新股。此后新股发行逐渐加速，2010年5月达到最高的36家，即使今年7月仍有20家新股完成申购。随后新股发行申购也随着IPO审核的暂停而逐渐减少。今年10月份，仅有浙江世宝一只新股完成发行申购，且是在其实际募资规模大幅缩水逾九成的情况下。一时间新股发行制度再改革的声浪之热与IPO停发之冷相映成趣。 截至11月30日，目前正在排队等待IPO上市的企业已多达809家，其中创业板上市公司数量多达315家。随着年底的临近，补充今年财务数据的压力将越来越大，预计今年7.5%的GDP增速必然会大幅拖累一批排队上市企业，进而将其挤出这尴尬的队列之中，有研究机构甚至表示可能会有300家熬不过今年的财报年关从而被踢出这个一眼看不到挂牌希望的IPO通道。 与此相应的是，一直给人以“数钱数到手发酸”印象的VC/PE机构账面退出回报率持续下降。据统计，2011年国内A股市场VC/PE机构平均账面退出回报率为7.2倍，而2012年至今连续三个季度的回报率分别为3.68、3.55和2.73倍。而如果考虑到有些IPO的进程已经拉长到了五年乃至更长的周期，今年这样一个回报率并不是一个很有吸引力的水平。 短期来看，美国资本市场对中概股的整体关闭尚无太好的解决办法，而国内资本市场在IPO上所着力推进的第二轮综合改革相对还算值得期待。 日前有媒体披露所谓监管层下一步新股发行体制改革六条思路。首先，进一步提高信息披露水平，逐步淡化对盈利能力的判断，将审核重点转移到信息披露质量、风险提示充分性上来；其次，研究进一步改善发行条件，健全新兴业态和商业模式企业信息披露制度和市场准入安排；再次，做好投资者风险教育和揭示，多管齐下抑制“打新”、“炒新”；第四，进一步提高发行审核透明度，优化和细化审核标准、流程和细则，加强社会监督；第五，进一步推动市场各类主体归位尽责，加大对各类失信和违法违规行为惩治力度；最后，大力发展机构投资者，完善定价约束机制。 综合各方面的信息来看，很可能海外和国内两边的资本市场在一两年内都谈不上是股权融资（包括IPO和再融资）的好时机。相比之下，国内的CFO们倒是可以认真研究下目前尚未成主流的中小企业私募债。 2012年6月8日，上海证券交易所的第一单中小企业私募债券成功发行。由东吴证券承销的苏州华东镀膜玻璃有限公司5000万元中小企业私募债券当天上午发行完毕。该债券期限2年，利率为9.5%， 每年付息一次，由苏州国发中小企业担保投资有限公司提供保证担保。无论从融资速度还是融资成本来看，这单中小企业私募债的性价比远胜于创下A股15年融资额新低纪录的浙江世宝，后者费尽千辛万苦的IPO被意外缩减了93%的计划融资额，只拿到3870万元的募集资金。

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