Facebook上市本应是一场社交网络繁荣的开门宴，但现在看来，宴会砸了。

搞砸宴会的是投行，只不过，糟糕的“侍者”交易所最后做了投行的“挡箭牌”。

由于这是大规模的一次IPO拍卖，1毫秒的系统中断就导致Facebook融资额达160亿美元的IPO交易出现了30分钟的延时。

纳斯达克本来可以置身世外的，不过自身交易系统的“暴盲”让本该受罪的投资银行找到了“替罪羊”。

倒霉的交易所

2012年5月18日晚，Facebook上市，发行价38美元，开盘42.05美元，收盘38.23美元，这是一个周五，虽然没有什么惊喜，但谁也想不到的是，度过周末后，Facebook周一开盘跌破发行价，随后更是“跌跌不休”。

凭借此次发行，2012年互联网公司IPO规模将超过网络泡沫时代的巅峰期。2000年互联网公司融资规模创下120亿美元的峰值。在此之前，美国最大规模的互联网公司IPO是2004年谷歌（Google）创下的，融资额18亿美元。

然而，上市首日，纳斯达克交易系统的故障导致Facebook股票开盘被推迟了30分钟，让经纪商们在两个多小时的时间里对他们头寸的规模和价值一无所知。而当经纪商们在当天下午1：50了解到他们订单的执行状况时，许多人十分震惊，一些人因此不顾损失以低价抛出所持有的股票，进一步导致了Facebook股价的下跌。

这一故障凸显出现代股票市场的脆弱性。在现代股票市场中，交易所每一秒都要处理高频交易者发送来的数千条信息。

股票上市是交易所之间进行激烈竞争的主题，而竞争的原因不仅仅是为了上市带来的收入。赢得Facebook等大牌公司的青睐并使其选择自己作为上市地不仅有助于提高交易所的声誉，也是宝贵的营销工具，吸引更多公司来这里IPO.在与纽交所展开一番激烈厮杀后，纳斯达克迎来了Facebook选择自己作为上市地的决定。对于完全采用电子交易系统的纳斯达克来说，这被看作是一个意外收获。纳斯达克甚至不惜修改部分规定以加快Facebook入选其成分股基准指数的速度。

纳斯达克OMX集团（NasdaqOMX）首席执行官官鲍勃。格雷菲尔德（BobGreifeld）承认，Facebook首次公开发行开盘交易延迟令他感到“尴尬”。

此次交易延迟导致纳斯达克持有了一定的Facebook股票头寸，被迫平仓之后，纳斯达克获得了1000万美元的收益。纳斯达克计划使用这笔钱加上一定的交易费减免方式来解决3000万股Facebook股票非正常交易造成的争议。

但是这些显然难平众怒，瑞银集团（UBSAG）和花旗集团（CitigroupInc.）的做市业务在随后称因Facebook纳斯达克市场上市首日故障共损失约5000万美元。花旗集团蒙受的损失约为2000万美元，瑞银的损失约为3000万美元。由于银行的风险敞口，经纪商因Facebook交易故障而遭受的损失估计将超过1亿美元。

事实上，纳斯达克这个倒霉蛋不过是代人受过而已。

麻烦始于Facebook上市前的一个非同寻常的决定：发行价在本已很高的基础上进一步上调20%，同时售股规模增加25%，而即使不增加，这也已是最大规模的科技公司IPO.

而Facebook股票在纳斯达克电子股票交易系统首日开盘交易的延迟，让问题进一步恶化；技术故障意味着交易员无法收到关于他们仓位的确认信息。当Facebook股票未能大幅上涨时，局面变得严峻起来。这一连串事件导致Facebook股价下跌，并令人质疑华尔街能否将往日的上市方式运用于未来的公司。

问题在于，对于商业模式未经检验、因而难以估值的公司，严格控制定价和配股过程的银行家们能否准确判断投资者对其股票的需求。

多年来，Facebook的规模越来越大、由科技公司主导的私人股票交易市场上非常活跃。它还毫无保留地暴露了华尔街的运作方式。从纳斯达克交易系统出现故障到向“优先投资者”泄露秘密信息，再到Facebook业务恶化可能带来的影响，这些不是投行希望向全世界展示的面貌。

一切因为纳斯达克的故障而被隐藏了起来。

失败的发行

真正“搞砸”宴会的是投行，准确说是摩根士丹利“贪婪”的发行策略。

Facebook很给摩根士丹利面子，在Facebook的IPO中，摩根士丹利获得了令人垂涎的“leadleft”地位，即招股说明书中第一页左上方，主承销商的标志。

问题是，是谁让Facebook上市市值达到1040亿美元、按筹资规模计算为美国第三大的IPO，却不仅没有代表新的互联网繁荣的开始，反而在两天内市值缩水近200亿美元。

是谁在背后决定了关于Facebook售股规模和发行价的决定。

这不禁让人们对所谓股票估值的“科学性”产生了怀疑。当然，这些估值让华尔街最有名望的银行赚取了巨额手续费。

摩根士丹利做到了。钱照赚就好，贪婪的发行不是罪。

Facebook准备好进行IPO时，很多迹象表明其中存在蹊跷：5月15日，其发行价被上调至38美元，而原先的指导价区间下限仅为28美元；5月16日，其发行规模增加了5000万股；随后传来消息说，Facebook内部人士在此次IPO中出售的股份数量比原计划多出53%，即增加了8400万股。

在IPO中将收益最大化的行为本身并没有什么大不了的。问题是，投行不能赚得太黑吧？

在过去，IPO理想的首日涨幅是10%—15%，这个涨幅被认为能够补偿投资者买新股承担的风险。如果只是勉强涨几个百分点，或者是收盘与发行价持平，在买家看来都不算成功上市。而如果低于发行价，则意味着彻底失败。

每一次新股发行都会发生这种情况，或者说现实本该如此。如果上市首日股价大涨，则表明发行价定得太低，上市公司及其承销商有许多本来能够赚的钱没有赚到。当然，前提是，只要上市公司的增长前景以及公众对这家公司的兴趣至少能够支撑其发行价。但是，Facebook并不具备上述条件。

Facebook已经成为一家市值接近1000亿美元、市盈率约为100倍的上市公司。按照很多指标计算，这些数字都可谓是天方夜谭。

再看看Facebook在4月23日公布的财务数据就会发现，上述市值和估值水平纯属荒谬：其一季度收入下滑6%，利润下滑32%，业务增长已经停滞。

一笔庞大的发行费用还不足以满足投行的胃口。自Facebook股票开始上市交易以来，摩根士丹利等承销商已经在稳定该公司股票价格的过程中获利约一亿美元。

摩根士丹利是FacebookIPO的稳定市场经理人，这意味着该行负责约6300万股的超额发售，这些超额发售的股份可以用来帮助支撑Facebook的股价。

IPO承销商通常可以超额发售相当于包销数额15%的股份。

对于Facebook而言，这就意味着承销商的包销数额为421233615股新股，而向市场卖出了484418657股。这样一来承销商就卖空了63185042股。承销商可以选择以低于发行价的价格从Facebook买进超额发售的股份。一旦新股发行失利、股价下挫，IPO交易中所谓的“稳定市场经理人”，这个通常为主承销商，对Facebook而言为摩根士丹利，它可以进入市场将股份买回来。

据称，在上市当日后的交易中，摩根士丹利曾两次以发行价即每股38美元的价格买进Facebook股份，防止了该股在上市首日破发。随后该股很快跌破发行价。当时，摩根士丹利得以用卖出超额发售的股份所得的收益，来以较低的价格买进该股，将差价收入囊中。如果在IPO交易中股价走高，承销商常常选择以低于IPO发行价的价格行使超额配售权，从中获得差价，通常为1%左右。

虽然主承销商没有防止一家公司股价跌破IPO发行价的法定义务，但在多数重要的IPO当中，它都会入场买进，使股价在收盘时至少与发行价持平。

这种支撑可以在首日之后继续进行，具体取决于发行交易和承销商本身。

比比Google吧

在Google上市时开创性地运用“荷兰式拍卖”的投资银行家比尔。汉布雷克特（Bill Hambrecht）谈道：“Facebook上市是一次备受瞩目的IPO，因此承销商更加希望为Facebook争取到一个最高价。”

凡事总怕比较，和Google上市的风光无限比起来，Facebook的确可以说是“滑铁卢”。

回头看看，当年Google上市是由瑞士信贷第一波士顿和摩根士丹利一起做的，不过那次发行唱主角的是瑞士信贷第一波士顿，尽管当时也“聒噪一时”，但和Facebook比起来，那时的投行还算“公道”。

经历了金融危机的华尔街，其实一点变化都没有。

在围绕Google上市的喧哗中，最引人注目的恐怕就是上市采取的“荷兰式拍卖”认购方式。Google和它的支持者认为，这种方式有利于上市程序的民主化，鼓励小型投资者的参与。

所谓“荷兰式拍卖”，就是投资者在指定的网站上标出自己的价钱自由认购，在一段时间后，Google和其承销商就会定出一个切割价来迎合需求和供应。出价高于切割价的投资者就会获得他竞投的所有股份，出价与切割价持平的就吸收剩下的股份，而出价低于切割价的投资者就不好意思了。

Google之所以选择以公开拍卖的方式出售股票，而不是让投资银行给股票定价。Google表示要的是“一个把小型和大型投资者都包括在内的、公平的首次公开发行过程。”该公司一直在寻找方法，避免20世纪90年代那种网络公司股票销售丑闻。

与此同时，在那个投行主导的岁月中，Google成为了第一家把其承销商的佣金从7%压低至3%的公司。在此之前，这个佣金的百分比是不容讨价还价的。Google在这里可谓是开了历史先河，造福中小型公司了。

显然，期待“重振雄风”的摩根士丹利栽了个大跟头，摩根士丹利董事长兼首席执行长高文（James Gorman）为Facebook一波三折的首次公开募股中扮演的角色辩护。他在内部场合对员工表示，公司百分之百地遵守了规则，并称Facebook股价的大幅下跌令人失望。

只是，当你自己盆满钵盈之时，歉意似乎感觉总是那么缺乏诚意。

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