杜一楠选择把故事装在心里，他说，过去三个月的经历，足够写成一本十厘米厚的书，但站在公众面前，杜一楠觉得现在还不是可以把它打开来讲述的时候。

    2011年底，国内团购网24券因资金链不足突发大规模裁员，这个国内排名前五的团购网站一下子引爆了媒体极强的关注。在媒体、公众、合作商家、员工的重重压力下，背负这一切的，是一个29岁不到的创业男孩，24券的CEO——杜一楠。

    83年出生的杜一楠，本在美国有着令人羡慕的职业历程：99年，赴美；2001年，考入麻省理工；06年在知名私募基金KKR做分析师；08年被哈佛和斯坦福同时录取，最终选择哈佛。09年夏，在中国互联网创业融资“大爆炸”的“前夜”，杜一楠毅然决然离开哈佛，那一年Groupon概念在美国刚刚兴起，时是26岁的杜一楠要把它带入中国。

    在美国时的杜一楠已习惯了在反思与总结问题时，找出一张白纸，用笔在上面写写画画。他说，这种借助工具的思考过程，能使一切看似复杂的问题变得清晰从简，有助于逻辑消化，这也是大多数华尔街分析师的共有习惯。

    然而，让杜一楠没有想到的是，曾亲自做过几宗并购案的他，在回国创业时，竟然也败在了资本面前。

    败给资本，但并不恨资本。即使曾被资本抛弃，杜一楠也依然认为，创业，尤其是类Groupon概念的团购，是创业团队与资本方的共同作用力，问题的关键是，在力的方向上，在重要的结点，双方是否都做出了正确的判断，虽然这种判断往往过去超前，不可预知。

    70%资本作用力

    “团购终究是个30%靠团队，70%靠资本的行业”，这种判断在经历过那段“急需资金，资金又迟迟未到”的灰暗岁月之后，来得更为深刻。

    “那些曾经冲在前面还没有倒下的，哪个不是有资金储备做后盾的？”杜一楠认为，整个团购的输赢不光是团队自身的努力，更多是跟资本方的协同，包括对大局和方向的判断。他表示，“之前我们也是认为自己把事情做好，团队本身实力很重要，但后来发现资本大方向的影响也是非常巨大的，你现在去看，有钱和没钱的实力、规模完全不一样。”

    杜一楠将70%的资本作用切割为“资金”和“方向”两个维度。

    2011年，国内排名前十的团购网站月度平均亏损在300-400万美元区间，费用很大程度上烧在教育市场与行业竞争。没有资金实力做后盾，团购网站就很难在市场的快速增长中捞取优势份额。

    而这种表象的背后，也暗含着它特有的资本逻辑。团购鼻祖Groupon在其上市前的相当长时间内，都是将“销售额”写进会计准则，作为其市场估值的核心标准。

    与毛利相比，当时的投资者认为，规模还是更重要的。光有毛利而没有规模，没人会投你。对此，杜一楠曾有个绝妙的比喻，“就好像一个女孩，你说她的品德好还是外貌好，大家都说两个都好，其实大多还是看外貌的。”

    在这种坐标和游戏规则下，杜一楠和他的24券也开始了一段融资征程。2011年2月，24券获得马来西亚成功集团（Berjaya）A轮融资。成功集团在东南亚涉及的业务较广，横跨酒店、地产、餐饮等行业，东南亚很多地区的星巴克、肯德基、麦当劳也由成功集团代理运营。

    2011年7月，24券又获得美国创投公司伟高达（Vickers Financial Group）及鼎晖的B轮融资，马来西亚成功集团跟投。伟高达的创始人陈诚锦（Dr. Finian Tan）也是德丰杰（DFJ）的合伙人，并是百度上市前最早的投资人之一。

    不到5个月，24券通过两轮融资累积拿下超过3000万美元现金。在资本的帮助下，24券也开始了对市场广告的狂轰滥炸，并一度占据国内团购销售规模的第四位。

    如果市场就这样按一沉不变的规则发展，便不会有后来的融资困境。但就在2011年9月，杜一楠急需一笔新的融资时，市场的风向却说变就变了。

    这个变化一方面是二级市场的下挫对PE、VC的负影响，另一方面是趋于理性的资本市场对团购概念的理解从销售额导向，逐渐转变为毛利，甚至是净毛利导向。

    “好的资本给创业者带来的帮助除去资金方面外，还表现在对市场变化的快速察觉，以及对战略方向的建议上，而24券当时的市场反应无疑较为缓慢。”

    杜一楠认为，2011年的6、7月是国内团购网站最合适的调整期，这个时间点，也是中概股开始萎靡，中国公司的海外IPO开始出现下滑的时期。

    “反应快的话，在6、7月份，（融资环境）最末梢儿的时候还可以融一大笔钱，然后马上调整业务不再继续烧钱，那样就会处于相对较稳的状态。而在6、7月份，我们却还觉得9、10月份依然可以融到钱，但事实已经不是。”

    按照杜一楠的计划，24券的C轮融资需要引入一个新的战略投资方，这就要24券拿出更好的规模表现，也意味着相应的市场推广将成为不可抹掉的交易代价。为此，在B轮融资时，杜一楠还有意的控制了融资金额，以防止稀释的股份比例过大。

    杜一楠透露，在去年2月A轮融资时，他曾问投资方是要规模还是要毛利，投资方斩钉截铁的答复称是要规模；6、7月B轮融资时，他向投资方问了同样的问题，投资方回应称规模和毛利都要；9、10月急需新的融资时，杜一楠想变，但资本市场对团购的理解还存在杂音，杜一楠自己也踌躇了。

    事实上，24券的过慢反应也有它自身尴尬的地方，位居国内第四的市场份额使杜一楠仍想在“规模”这条老路上再搏一搏，以待挤进前三后能有更好的融资议价，这使得24券的现金流在C轮融资前更为加剧的向外流出，到9、10月份已非常紧张，可新的资本方却迟迟未到。

    杜一楠甚至羡慕红杉投资的美团。“沈南鹏（红杉中国基金合伙人）早在去年3月就对他投资的电商项目提出了要勒紧裤腰带的要求。而这种投资人和创业者自上而下的协同，决定了企业的发展方向、导向和最后的规模。”

    鼎晖不投了

    相比其它已经倒下的团购，杜一楠认为自己还算是幸运的。2011年11月，杜一楠的副手彭雷以24券管理层的名义发送内部邮件，将公司极其紧迫的资金压力情况，以及不得不面临裁员以及薪资调整的可能和决定，完全透明给了所有员工。但在接下来的日子，24券的老股东并没有因为24券的窘境，而抛弃杜一楠。

    2011年12月，除鼎晖外，24券的前两轮投资方都追加了投资。

    鼎晖为什么不再投了？这个问题曾一度纠缠着杜一楠。在当时，如果没有鼎晖的表态，其它的投资方可能也很难有勇气进入。

    24券危机后，杜一楠曾多次找到鼎晖，但得到的回应则是双向的，鼎晖不同的人给出的是截然不同的信号。随着资本环境的走低，鼎晖内部对团购项目的看法也发生了巨变。

    “其实鼎晖内部的分歧一直存在。”一名知情者称，24券获B轮融资时，鼎晖内部是王功权的支持声音占主导，认为国内本地生活服务的机会还很大，团购是个切入点，市场尚未定型，应抓住投资机会。那段时期，鼎晖也投了窝窝团。但随着王功权的“出走”，以及市场发生的变化，鼎晖对团购项目逐渐失去了信心。

    鼎晖的“不跟进”也进一步警醒着杜一楠。“过去强调‘月度增长’实则是一个假象。从财务层面看，只要每个月还在亏损，债务就会越来越多。销售额越增长，窟窿也越大。而团购实际上是通过预付费，拿商家的钱去补上月的窟窿，表面上看是往上趟，其实脚底下都是软沙。”

    2011年的国内团购，正在为它的性感付出代价，从波峰到波谷，滑出了一个妖娆的“S”，经历了“S”阵痛的杜一楠认为，国内团购当务之急是“止损”，在止损的基础上再慢慢扩张。

    在各家团购网站今年都开始大谈“盈亏平衡”时，杜一楠提醒到，首先要看是利润持平，还是现金持平。他认为，团购的利润并不等同于毛利，而应是除去成本、费用、用户退款之后的净收益，各家团购网站既定的盈亏平衡，应当以利润而非现金作为衡量标准。

    在这次与杜一楠的对话后，Groupon也于近日将除去用户退款费用后的新利润标准修改进了财报中。

    如今，24券已从去年底4500人的人员规模缩减至1000人，这意味着24券的运营模式正发生改变，从规模导向转入盈利目标。杜一楠对目前24券的运营效率颇为满意，“24券现在每月亏损仅有几十万美元，年内获得盈利问题不大。”

    为了做到成功转型，杜一楠在今年的一次内部讲话中提出了三项战略要求。一是人效，紧抓人员效率考核；二是营效，提高推广效率；三是财务管控，包括怎样控制结算，怎样控制预支付，怎样评测风险等。

    在人效方面，杜一楠转而施行20%的人员淘汰率，并不断补充新鲜血液，通过加强人员流动，以提高运营效率。在品类把控上，杜一楠开始强调销售额与毛利率平衡的商品种类，“光做电影票肯定流水高，但利润低，对24券意义不大。”

    在市场投放方面，杜一楠对“新流量”与“自然流量”的获取，采取截然不同的考核方式。在自然流量上，杜一楠更侧重老用户的ARPU值，即老用户的平均每月消费；而新获取流量，杜一楠则更看重CPA，即每个新用户的获取单价，并将ROI控制在12%-18%之间。

    并购即将发生

    在24券最困难的时候，杜一楠想到过马云，但去找，却怎么也找不到了。而就在一年半前，马云曾主动找过杜一楠，俩人进行了一次较为深刻的会谈。2010年9月，马云邀请杜一楠作为淘宝年会的嘉宾，活动期间，马云想借此看看团购对既有电商生态的颠覆能有多大，以及投资团购的可能。事后，云峰基金的其他人员也多次联系过杜一楠。

    杜一楠称，当时马云觉得团购行业还非常积极，是一项值得长远去做的事情，但同时马云也流露出很多顾虑，一方面是那时国内团购已经在一窝蜂的往前走，此外，阿里巴巴再自己做团购是否较晚。

    虽然是一场“无果”的会面，但通过与马云的交流，杜一楠看到了战略投资者对一家团购网站的重要性。这种重要除了体现在资金之外，还包括在商户资源以及流量推广上的帮助。

    目前，国内团购资本环境已经陷入低谷，流量购买成本却日益陡增。杜一楠预言，未来数月内，战略大手会很大层面上推动行业的整合。

    当然，一旦并购，团购网站之间的整合可能会遇到较大的挑战。比如山头主义，一旦合并谁做老大的问题；再比如文化差异，俩公司的核心团队价值观是否一致。甚至会有反对意见认为，并购和直接挖人，哪个更有效率？

    在杜一楠的理解中，整合困难的因素固然存在，但作用力更大的是股东利益驱动的整合，是背后利益集团的整合。

    “比如说你只有一个投资人，他的资金是有限的，他就无法支撑你去上市。为什么一个企业从小到大，要通过A轮、B轮、C轮，要找不同的投资人，是因为在上市之前，你有多元化的股东基础作支撑，股东越多，融资渠道也就越宽。而在目前融资不景气的团购行业，这种诉求则更为强烈。”

    杜一楠的判断得到了京东商城副总裁张守川的支持。张守川于今年3月对腾讯科技表示，现在正是资本及大的平台商对团购“低投入、高回报”的“摘桃子”阶段，团购网站财务状况虽然低迷，但团购市场已经在去年被培养起来，而京东并不排除对市场上团购网站进行并购的可能。

    杜一楠对并购观点的表达似乎也暗示着24券极有可能的归宿。他突然停下手中的笔，临摹起杰克。韦尔奇的话称，“大多数公司做并购，通常先去的是财务部门，而杰克。韦尔奇做并购，最先去的则是HR部门。如果24券将发生整合，也一定是HR先行，一定不搞山头主义，一定首先考虑价值观的契合，更有效地发挥集体作用。”

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