事项
近期,我们对公司进行实地调研。
主要观点
1.汽车智能化大势所趋,汽车电子芯片将是产业链受益弹性最大板块。
智能化科技进步,正逐步改变人们的生活,也给汽车领域带来高度智能化与自动化的发展趋势。未来汽车电子需求旺盛,汽车电子市场正在成为芯片行业新的增长推动力。
汽车电子产业链可分为上中下游,其中上游为电子芯片制造商,中游为电子系统模块集成商,下游为汽车整车制造商。而在汽车电子整个产业中,芯片制造商由于其高门槛,高技术,享有整个产业最高的毛利率水平。目前全球汽车电子的收入规模约占产业链的收入约25%的水平。

　　
2.高技术和高资金门槛致使全球汽车电子芯片呈现寡头垄断局面。
与手机芯片等数码设备相比,车用电子芯片要求更加严苛:高技术门槛,长周期及高额研发费用形成了较高的准入门槛,致使国内汽车电子芯片领域基本空白。据统计,2013年全球汽车电子芯片市场规模达到205亿美元。其中,英飞凌Infineon、飞思卡尔、意法半导体ST和恩智浦NXP四家市场份额合计过半。

　　
3.恩智浦:汽车电子信息娱乐芯片领域行业领导者恩智浦2013年整体收入规模12.93亿美金,净利润3.48亿美金,净利率达到26.9%,对应市值138.44亿美金,估值约40倍,在汽车电子发展最快的车载娱乐领域,恩智浦半导体(NXP)多年稳居第一。恩智浦近一年股价涨幅超过80%。市场强烈看好汽车电子芯片业务的发展

　　4.大唐电信跟随国外汽车电子芯片巨头恩智浦,弥补国内汽车电子芯片领域的空白。
大唐电信与业内技术领先的芯片制造商合作,通过组建合资公司的方式快速切入汽车电子领域,是一种科学的选择。
一方面有利于充分借鉴国外成熟的技术。作为全球领先的集成电路设计企业,恩智浦技术优势明显,专利布局广泛。合作有利于提升自身集成电路设计领域技术优势,增强公司核心竞争力,特别是模拟电路设计领域的技术实力。另外,合资公司将基于恩智浦在研产品继续开发,可缩短汽车电子芯片产品研发周期,抢得市场先机。
另一方面有利于挖掘国际市场运作资源与经验。借助恩智浦与国外的汽车厂商和零部件厂商良好的合作关系,迅速切入汽车电子市场,进一步开拓合资公司的海外市场。通过合资公司设立,学习和借鉴恩智浦国际市场供应链管理体系,快速积累芯片设计产业运作流程经验。

　　
5.汽车电子市场带来公司市值重估,上调为强烈推荐评级。
关于公司的其他业务可以参考我们之前发布的深度报告《转型步入正轨,集成电路和游戏成为业务发展重点》,我们坚定看好公司在集成电路产业和移动互联产业的发展。
这240亿市值里面没有扣除每年1.3亿的财务费用支出(历史包袱产生的),我们认为随着公司经营情况的大幅好转,特别是并购完要玩娱乐这些现金流很好的公司,财务费用有望逐年减少。公司近期也在积极申请政策性贷款,从而降低公司财务费用。我们预计这部分的市值影响在20亿左右。
综上所述,我们认为公司随着自身资产负债结构发生改变,现金流量逐渐转好,财务费用下滑将带来利润直接的上升,同时公司本身业务处于一个快速上升阶段,我们预测公司2013、2014EPS分别为0.29、0.57,对应的估值为70倍、35倍。上调为强烈推荐评级。

　　
风险提示1.公司收购业务的整合风险:公司2012年之后连续进行多项收并购,并购进来的业务和现有业务之间的协同效应的体现还有待观察。
2.公司自身财务结构难以好转。公司由于过去历史上出现连续两年的亏损,目前的历史包袱问题依然存在,每年预计有1.3亿左右支出与此有关。未来如果公司持续重组并购,这一问题有望得以解决,但也存在一定不确定性。
3.管理体制的风险。公司目前是国有控股企业,管理层领导没有相应的股份,受制于国有体制的原因,工资水平短期也难以实现市场化,存在着管理层缺乏激励的风险。

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