海通证券金融产品研究中心

    继券商资管新规将券商集合产品发行由审批制改为备案制之后，券商产品发行出现爆发式增长，今年1月份新成立产品总数达到71只（分级产品的不同份额分别计算），总规模达到160亿元左右。其中债券型产品无疑最为耀眼，不仅募集规模达到68亿元，位居各类产品首位，且各具特色的产品设计纷纷出现，其中最大的变化趋势是在损失一定流动性的同时，努力加大收益率的确定性，因为收益率确定性的增强将明显提升产品的吸引力。而如何提高收益确定性，分级是最好的办法，在有了劣后级份额的保障后，优先级将可享受确定性很高的约定收益。其次，采用债券持有到期策略，并设定预期收益率也是采用较多的办法。在此基础上，出现了封闭期限不同的长债型与短债型两类产品。

    长债型产品封闭期较长（1年或以上），尽管投资者资金失去了流动性，但由于没有频繁申赎对投资的干扰，管理人可采取持有到期策略，提供相对稳定且较高的长期收益，这类产品有两种模式：

    一是对产品进行分级（母份额既可以是债券型也可以是混合型），优先级份额可实现较为确定的收益。例如华融分级固利4号，以投资定向增发项目为主，进行分级设计后，A类份额在19个月封闭期内享有7.5%的预期年化收益率，该产品尽管为小集合产品，资金门槛达到100万元，但1月份募集规模仍高达24亿元，位列1月所有新发产品首位。

    二是在产品的存续期内，将每1年设为一个投资周期，每个周期内封闭，周期结束时开放申赎，并对每个投资周期提前设定业绩基准（实际收益超过业绩基准的部分全部以业绩报酬形式被管理人提取，但不足部分没有补偿机制）。在这一模式下，尽管业绩基准缺乏实际保障机制，但由于管理人在设定每一期业绩基准时会参考未来1年市场环境变化与该收益取得的确定性，因此业绩基准对未来的产品收益具有一定的指示意义。例如，国泰君安君得福即属于上述类型，并采用大集合形式，资金门槛仅为5万元，1月份募集规模达到8.9亿元，排名1月所有新发产品第3位。

    对于短债型产品，投资者将获得类似银行理财产品的短期收益（例如1个月、3个月或6个月等），且收益确定性相对较高。这里也两种模式。

    第一种模式中，产品多为小集合产品，通过将投资范围拓展到信用债、债券型基金、券商专项资产管理计划、银行理财计划、集合资金信托计划等，来获取较高收益。同时，这类产品会设定滚动的短期限投资周期，每个投资周期内产品封闭，周期结束时打开申赎，并且管理人往往会提前设定每个投资周期的预期收益率。与上述长债型第二种模式相同，尽管预期收益率的实现存在不确定性，但对未来收益仍有一定指示意义，且该预期收益率往往较有吸引力。例如申万灵通丰利60天，每期投资周期固定为60天，每个投资周期到期时自动赎回，并不定期开放下一投资周期的参与，当前投资周期的预期年化收益率高达5.2%，远远高于银行存款利率水平。又如中信证券信泽财富2号，同样设定滚动的投资周期，第一个投资周期为6个月，投资周期内产品封闭，投资周期的间隔期开放申赎，同时设定预期年化收益率为6%，相对银行存款优势也十分明显。

    第二种模式，是在上述模式之外，再加上分级的设计，从而使预期收益的实现更具确定性。例如，海通月月赢，先通过分级，使优先级的收益相对确定，再通过滚动发行优先级不同期限产品，提供各种不同期限（1月期、3月期、6月期）的投资品种。又如渤海金海系列共赢1号，在分级并设定约定收益率的同时，优先级每6个月进行一次份额折算（净值归一）并打开申赎，从而提供了6月期的短期理财工具。

    此外，光大阳光稳债分级、东兴金选稳赢1号也均属于这种模式。这一类产品由于可以提供较为确定且有吸引力的短期理财收益，且多数采用大集合形式（资金门槛低），受到投资者欢迎。例如渤海金海系列共赢1号、光大阳光稳债分级募集规模分别达到12亿元、8.65亿元，位列1月所有新发产品第2位和第4位。

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